回顾2023年，我们认为家庭部门的强劲，是2023年美国经济超预期的主因，而非财政。就业与消费（尤其服务消费）构成疫后美国经济的“内循环”，正常情况下，这种“内循环”在联储加息背景下将逐渐冷却。但二季度股市迎来AI行情，股市上涨带来的财富效应，使得消费和就业的“内循环”再度短暂走强，体现为居民储蓄率的再度下降、消费和就业的再度走强等。财政虽然也有所发力，但我们研究发现，财政赤字的扩大，更多为被动因素或一次性因素，实际上对经济的刺激作用相对有限，财政并非2023年美国经济韧性的主因。

展望2024年，基准情形下，我们预计美国将会在2024年中附近陷入温和衰退（标志为新增非农就业转负，失业率超过4.5%），GDP增速（Q4/Q4）为0.5%，失业率至2024年底升至4.8%。当前美国消费与就业的“内循环”已经呈现出诸多走弱趋势，包括职位空缺数（率）的快速走低等就业的冷却、高利率之下居民财务状况正在走向恶化、居民储蓄率将再度回升等。但另一方面，私人部门健康的资产负债表，也为任何可能的大幅经济下行提供了“安全垫”。关于美国通胀更详细的展望，请参考我们此前发布的《美国2024通胀展望：近在咫尺》。

当然，2024年美国经济仍有较大的不确定性。私人部门（尤其是家庭部门）健康的资产负债表叠加股市再度大幅上涨，或居民实际可支配收入增速的明显提升，可能构成经济的上行风险，并可能使得美国经济将避免衰退。而来自劳动力市场的“脆断风险”，或高利率下金融风险的集中暴露，则可能构成经济的下行风险，使美国经济出现幅度较大的衰退。整体而言，我们认为基准情形、上行风险和下行风险的主观概率分布为55%、35%和10%。

基准情形下，预计美联储在2024年6月首次降息，全年降息100-150BP。对于首次降息时间，我们认为核心通胀降至3%以下将是降息的必要条件（前提或门槛），而就业的明显走弱则是降息的充分条件（诱发因素）。对于降息幅度，我们认为2024年的实际降息幅度将远大于联储9月点阵图所隐含的降息幅度：

实际利率视角：用政策利率减去一年期通胀预期，发现只有降息超过100BP，才能使2024年实际政策利率有所降低。

泰勒规则视角：根据选择参数的不同，我们构建了强约束和弱约束泰勒规则（对通胀的惩罚力度不同），将我们对2024年美国就业和通胀的基准情形代入，暗示降息幅度约为100-150BP。

历史视角：上一轮降息周期中，美联储实际的降息速度比此前点阵图所以显示的更快。

风险提示：劳动力市场韧性超预期；金融风险集中爆发。

（文章来源：国泰君安证券研究）

来源：东方财富网